利率回归高位：从低息时代迈向长期高成本预期
上一次10年期美债收益率达到这一水平时，美国经济仍受互联网泡沫破裂影响。当时投资者对1990年代的高增长与高利率记忆犹新，也对1980年代初的高通胀心有余悸。随后多年，利率持续下行，许多经济学家曾认为全球已进入低通胀、低利率的新常态。
然而，新冠疫情初期的通胀飙升已彻底打破这一共识。如今，市场普遍认为，融资成本将在较长时间内维持高位。普徕仕（T. Rowe Price）首席美国经济学家Blerina Uru?i表示，尽管短期债券市场可能出现波动，但“收益率整体趋势是上升的”。她指出，“推动利率上行的因素中，有相当部分属于结构性因素，不会轻易消退。”
结构性因素与地缘冲突共同推升利率
除疫情与地缘冲突等突发事件外，市场还关注更深层次的推动力。政府债务规模持续扩张，考验投资者的承受能力；人工智能投资热潮带动经济增长预期；贸易壁垒上升则加剧通胀压力。这些因素共同作用，使得市场对长期高利率的预期更加稳固。
10年期美债收益率之所以受到高度关注，是因为它直接影响美国整体借贷成本。近几个月，该收益率不断攀升，家庭房贷和企业发债成本同步上升。这对潜在借款人而言是现实压力，也对即将来临的中期选举前的政治环境构成挑战。不过，经济整体仍具韧性，这反而进一步支撑了收益率的上行——市场预期美联储仍可能继续加息以遏制通胀。
地缘风险仍是短期关注焦点。2月美国与以色列相关冲突爆发前，10年期收益率一度跌破4%。随后伊朗相关行动影响霍尔木兹海峡航运，能源价格大幅上涨。尽管近期美国海军与海湾产油国在保障航道方面取得进展，油轮流量回升，布伦特原油价格仍维持在每桶100美元附近，柴油价格不久前刷新历史纪录。法国外贸银行（Natixis）美国利率策略主管John Briggs表示：“我们看到霍尔木兹海峡的通行量有所恢复，这是积极信号。”但他也指出，“当前供应能顺利运输，并不代表这种局面会一直持续。”
美联储政策与市场预期的博弈
传统观点认为，能源冲击引发的通胀未必需要央行持续加息——利率再高也无法凭空增加石油供应，冲击可能自行消退。但当前通胀已连续多年高于美联储2%的目标，市场担忧通胀已在经济中扎根。人工智能投资等因素也在推高整体物价水平。
在主席凯文·沃什（Kevin Warsh）主导下，美联储利率委员会本月早些时候一致通过加息决定。市场普遍预期未来12个月内仍有数次加息可能，部分原因在于企业可能将能源成本转嫁至消费者端，进一步推高通胀。周二，对政策敏感的短期美债收益率略有回落，因纽约联储行长约翰·威廉斯（John Williams）表示当前并无迫切加息需求。但长期收益率基本维持稳定，并在次日迅速回升。
部分分析人士指出，这表明市场力量正在超越美联储的政策表态。只要通胀预期未明显降温，无论官员如何表态，收益率仍有上行空间。美联储甚至可能被迫采取更紧缩的措施，以防止长期利率过快上升。
股市表现与潜在风险
迄今为止，股市在利率上升压力下表现尚可，主要得益于企业盈利的强劲支撑。但也有观点认为，市场实际较为脆弱。沃什曾指出，当前金融环境并不具备“限制性”特征，这意味着股市的强劲走势可能反过来助长通胀——它既提升投资者财富，也令企业融资环境更为宽松。Crossmark Global Investments首席投资官Bob Doll表示，如果美联储真想将通胀压低至2%，可能必须采取更严格的限制性政策，而这显然不利于股市的持续上涨。
编辑总结
10年期美债收益率突破5.3%并创下2002年以来新高，标志着低利率时代的正式结束。结构性因素——包括政府债务扩张、人工智能推动的增长以及贸易壁垒——叠加地缘能源冲击，正推动融资成本进入长期高位周期。市场定价已部分领先于美联储政策信号，经济韧性与通胀粘性形成自我强化的循环。对借款人、企业和政策制定者而言，这意味着更高的融资成本与更严格的金融约束将成为新常态，而非短期波动。未来走势仍将取决于通胀路径、地缘冲突进展以及美联储在“限制性”政策与经济增长之间的权衡。
（美国10年期国债收益率日线图，来源：易汇通）
【常见问题解答】
问：为何10年期美债收益率突破5.3%具有特殊意义？
答：这一水平不仅超过2007年峰值，更是2002年以来的最高纪录。它表明当前利率环境并非简单回归金融危机前的“正常”水平，而是可能进入长期高成本时代。历史上，如此高的收益率通常出现在通胀压力较大、经济增长强劲但波动加剧的时期。当前叠加债务扩张与结构性变化，市场对长期高利率的定价更加坚定，直接影响房贷、企业融资等成本。
问：推动收益率上行的主要结构性因素有哪些？
答：核心因素包括政府债务持续扩张对投资者需求的考验、人工智能投资热潮带来的增长预期，以及贸易壁垒上升推升的通胀压力。这些因素不同于短期冲击，具有持续性。普徕仕经济学家明确指出，许多推动力属于结构性因素，不会轻易消失。因此，即使短期内出现波动，市场对收益率上行趋势的预期仍较强。
问：美伊相关冲突如何影响债券市场？
答：冲突导致霍尔木兹海峡航运受阻，能源价格飙升，直接推高通胀预期，进而推升国债收益率。尽管近期通行量有所恢复，布伦特原油仍在每桶100美元附近，柴油价格也曾创新高。市场担心若和平协议迟迟未能达成，供应可能再次恶化。虽然能源冲击本身未必需要持续加息，但在通胀长期超标的背景下，央行更难袖手旁观。
问：美联储当前立场与市场预期有何不同？
答：在凯文·沃什领导下，美联储已一致加息，市场仍预期未来12个月有进一步加息可能。短期收益率对官员表态较为敏感，但长期收益率反应有限并持续上行，显示市场主导力量增强。只要通胀预期未明显降温，收益率可能继续攀升，甚至倒逼美联储采取更紧缩的政策以稳定市场情绪。
问：高收益率对经济与股市意味着什么？
答：对家庭和企业而言，借贷成本上升带来直接压力；对政治层面也构成挑战。但经济韧性迄今仍在，反而支撑了收益率进一步走高。股市受益于盈利支撑暂未大幅受挫，但若美联储真正转向限制性环境以压低通胀至2%，市场可能面临更大考验。整体来看，高利率正从“异常”变为“新常态”。
北京时间11:36，美国10年期国债收益率现报5.284%。
