在金融市场短期波动的背后，一场针对多种资产的长期价值重估或许正在悄然展开——投资者正通过调整持仓结构，试图规避失控财政赤字所带来的潜在冲击。
尽管上周五新一轮关税威胁引发市场恐慌，促使资金从高风险资产流向债券，但投资圈内部正越来越多地讨论一种名为“贬值交易”的趋势。
认同该逻辑的投资者正在减持主权债务及其计价货币，他们担忧各国政府不仅未着手解决巨额债务问题，反而持续扩大借贷规模，这将导致这些资产价值在长期内被削弱。
这种担忧还得到一个假设的推动：央行将面临日益增长的政治压力，被迫维持低利率以减轻政府债务负担，这一过程可能通过大量印钞推高通胀。
就在不久前，随着主张宽松财政政策的高市早苗有望接任日本首相，日元和国债遭遇大规模抛售。法国因财政政策引发的政局动荡再次动摇欧元信心，而英国即将公布的财政预算也令金边债券市场再度紧张——2022年的抛售曾迫使时任首相利兹·特拉斯辞职。
尽管近期美元因美国政府可能停摆而走强，但今年整体仍呈下跌趋势——此前特朗普的贸易摩擦和减税政策已令美元陷入自1970年代以来最严重下滑。其“美国优先”战略与全球体系的脱节，以及对美联储独立性的挑战，都引发市场对美债是否还能继续作为全球核心无风险资产的质疑——这一地位正是支撑长期债券收益率的关键因素。
在贬值交易的另一端，贵金属因其传统避险属性而受到青睐，加密货币也再次反弹——此次反弹源于其所谓规避政策风险的能力。
黄金今年涨幅超过50%，近期突破每盎司4100美元的历史新高，白银也创下新纪录。截至周三早盘，现货黄金延续强劲走势，首次触及4160美元/盎司关口，日内涨幅超1%，年内累计上涨逾1500美元。现货白银突破53美元/盎司，刷新历史新高，日内涨幅接近2%。
尽管在特朗普最新关税威胁下加密货币一度暴跌，但比特币全年仍上涨逾20%，并曾触及历史峰值。
斯蒂芬·米勒（Stephen Miller）表示，在他四十多年的从业经历中从未见过如此大规模的资金从货币和国债转向替代资产。这位前贝莱德集团澳大利亚公司固定收益主管认为，这种趋势或许才刚刚开始。
“贬值交易仍有延续的可能，”现任职于加拿大CI金融公司旗下GSFM的顾问米勒指出，“美债已不再像过去那样被视为绝对安全的避风港，其他债券市场也面临类似变化。”
亿万富翁达利欧（Ray Dalio）和格里芬（Ken Griffin）接连发声，指出黄金可能比美元更具安全性。加拿大养老金计划投资局负责人也认为美债的避险属性正受到挑战。对冲基金顾问兼作家纳西姆·塔勒布（Nassim Taleb）则表示，美国不断扩大的财政赤字正在酝酿一场几乎无法避免的债务危机。
“全球正在经历的不仅是通胀环境下货币购买力的下降，还有政府稳定性的削弱，”正在增加黄金持仓的Calvin Yeoh表示。他在新加坡Blue Edge Advisors管理Merlion基金。
“货币贬值”这一概念可追溯至亨利八世和尼禄国王时期，当时统治者通过在金银币中掺入铜等廉价金属来降低其含金量。
对于当前是否属于现代意义上的货币贬值，市场仍存在大量争议——尤其是考虑到黄金和比特币上涨背后存在多重驱动因素。此外，自金融危机以来，关于债务危机的警告屡见不鲜，但大多并未兑现。
俄乌冲突后俄罗斯资产被冻结事件，凸显了外汇储备在面对制裁时的脆弱性，从而增强了黄金的吸引力。各国央行也持续增持黄金以实现资产多元化。
加密货币的波动性同样引发质疑：当比特币在后疫情通胀高企时期与其他高风险资产同步下跌，以及最近因贸易紧张局势加剧而暴跌时，其避险功能遭到质疑。
尽管近期波动不断，美元、欧元和日元仍在全球贸易和银行体系中占据主导地位，并作为数万亿美元日常交易的锚定资产。政府债务仍是抵押品体系和全球金融基础设施的核心。
美股的强势走势也对贬值交易的逻辑构成挑战——毕竟海外投资者需要美元进行交易，即便特朗普政策存在不确定性，外资仍在持续购入美债。
“任何认为比特币和黄金可以取代传统货币和债券的人，都应该冷静一下，”日本最大券商之一瑞穗证券驻东京首席策略师大森昭纪（Shoki Omori）表示。
他认为当前市场不过是陷入“动量交易”——越来越多投资者忽视基本面，追逐看似有利可图的交易。
彭博策略师马克·卡德摩尔（Mark Cudmore）指出，“‘贬值’这个词似乎足以概括近月来异常剧烈的市场波动。但既然我们已经为当前交易模式找到一个响亮的标签，也许正说明市场情绪过于一边倒，接下来可能出现回调和洗盘。”
然而，投资者围绕货币贬值的讨论并非空穴来风，即便最终结果只是理论探讨而未真正改变市场格局。
Eurizon SLJ Capital Ltd.策略师指出，由于央行在金融危机和疫情期间大规模降息并购债释放廉价资金，各国政府已对“赤字支出”形成依赖。
“如果储备管理机构继续从美元乃至所有法币中撤出，黄金可能继续走高，”Eurizon策略师在最新报告中写道，“若央行黄金持有量接近美元储备水平，在其他条件不变的情况下，金价或可达到8500美元。这并非不可想象。”
在Andromeda Capital Management，阿尔贝托·加洛（Alberto Gallo）认为，随着债务攀升和人口老龄化，“货币贬值趋势”将加速，因为这对政客而言比推动增长或实施紧缩更容易。他指出央行也可能被卷入这一趋势。
“政策制定者正在酝酿货币改革方案，无论是黄金储备重新计价、放松监管还是调整央行目标，”加洛在报告中指出，“最终可能带来通胀固化、法币进一步贬值、长期利率上升，以及无风险资产与风险资产呈现正相关。”
仅在美国，美联储试图通过高利率抑制通胀的同时，特朗普却采取减税措施推动财政扩张——预计这将进一步扩大本已接近2万亿美元的赤字。美国政府问责局在2月警告称，到2050年美债规模可能达到GDP的两倍。
特朗普及其政府还发起推动美联储降息的行动，部分官员主张降息有助于降低举债成本，并试图通过罢免理事丽莎·库克（Lisa Cook）来挑战央行的独立性。不断升级的贸易战、政府停摆及总统利用司法部打击政敌的行为，加剧了市场对政治风险和不确定性的担忧。
在法国，由于预算案推进受阻，总理塞巴斯蒂安·勒科尔尼（Sebastien Lecornu）成为该国两年内第五位辞职的总理，再次引发投资者不安。上周他最终获得重新任命。
而在日本，高市早苗或将接任首相之际，执政联盟的分裂令前景更加不明朗。这位主张财政刺激的议员在党内选举中胜出，市场预期在通胀仍远高于央行目标的情况下，日本加息节奏或将放缓。
在此背景下，一些市场观察者仍认为贬值交易仍有发展空间。
“这反映了全球格局的深刻演变，可能意味着数字资产在当前环境下正成为更受信赖的价值储备工具，”伦敦XTB Ltd.研究总监凯瑟琳·布鲁克斯（Kathleen Brooks）表示，“我们认为这一趋势不会很快结束。”
