在金融市场短期波动的表象之下，一种针对多种资产的长期价值重构可能正在悄然发生——投资者正通过调整持仓结构，试图应对失控财政赤字带来的潜在冲击。
尽管上周五新一轮关税威胁成为焦点，并促使交易员撤离高风险资产转向债券，但资产管理圈内近期更频繁地提及一种被称为“贬值交易”的趋势。
接受这一逻辑的投资者正在逐步撤出主权债务及其计价货币，他们担忧随着各国政府对巨额债务问题的回避甚至进一步扩大借贷，这些资产的长期价值将被削弱。
这一趋势背后还受到一种预期推动：央行将面临越来越大的政治压力，被迫维持低利率以减轻政府债务负担——这一过程将通过货币扩张加剧通胀。
就在最近，随着支持财政刺激的高市早苗有望接任日本首相，日元和国债遭遇抛售。法国因财政政策引发的新一轮政治动荡冲击欧元，而英国即将公布的预算案再次引发对金边债券市场的担忧——2022年的暴跌曾导致时任首相利兹·特拉斯下台。
尽管美元近期因美国政府停摆而有所回升，但今年整体仍处于下行趋势——此前特朗普的贸易战和减税政策已使美元陷入自1970年代以来最严重的疲软周期。其“美国优先”战略与全球秩序的脱节，以及对美联储独立性的质疑，使得市场开始重新审视美债是否还能继续被视为全球主要无风险资产——这一角色一直是长期债券收益率的重要支撑。
在贬值交易的另一侧，贵金属正因传统避险属性而受益，加密货币也再度反弹——此次反弹源于其声称的规避政策风险的能力。
黄金年内涨幅超过50%，近期突破每盎司4100美元历史高位，白银也创下历史新高。周三早盘，现货黄金延续强势，首次突破4160美元/盎司，日内涨幅超1%，今年累计上涨超过1500美元。现货白银突破53美元/盎司，刷新纪录高点，日内涨幅近2%。
尽管加密货币在特朗普新一轮关税威胁影响市场情绪后出现回调，但比特币年内仍上涨超过20%，并曾触及历史高点。
斯蒂芬·米勒（Stephen Miller）表示，在他四十年的投资生涯中从未见过如此大规模的资金从货币和国债向替代资产的转移。这位前贝莱德澳大利亚固定收益主管认为，这种趋势可能才刚刚开始。
“贬值交易仍有延续空间，”现为加拿大CI金融旗下GSFM顾问的米勒表示，“美国国债已不再像过去那样被视为绝对安全的避风港资产，其他债券市场也呈现出类似趋势。”
亿万富翁达利欧（Ray Dalio）和格里芬（Ken Griffin）接连发声，暗示黄金可能比美元更具安全性。加拿大养老金计划投资局（Canada Pension Plan Investment Board）负责人也指出美债的避险地位正在受到质疑。对冲基金顾问兼作家纳西姆·塔勒布（Nassim Taleb）则警告，美国不断膨胀的赤字正在埋下债务危机的隐患，而这场危机几乎难以避免。
“全球不仅正在经历通胀调整后货币价值的下滑，也在目睹政府稳定性的削弱，”正在增持黄金的Calvin Yeoh表示。他在新加坡Blue Edge Advisors管理Merlion基金。
“货币贬值”的概念可追溯至亨利八世和尼禄时代，当时统治者通过在金银币中掺入铜等廉价金属来降低货币成色。
关于当前是否正在经历现代意义上的货币贬值，市场仍存在广泛争议——尤其考虑到黄金和比特币上涨背后存在多种驱动因素。此外，自金融危机以来关于债务危机的预警层出不穷，但多数并未兑现。
俄乌冲突后俄罗斯资产被冻结的事件，凸显了外汇储备在面对制裁时的脆弱性，从而提升了黄金的吸引力。各国央行也在持续增持黄金以实现储备多元化。
而加密货币领域的暴涨暴跌则往往由投机情绪主导：当比特币在后疫情通胀高企期间与其他高风险资产一同下跌，以及最近因贸易紧张局势升级而暴跌时，其避险属性遭到质疑。
尽管近期波动频繁，美元、欧元和日元仍在全球贸易和银行体系中占据主导地位，并作为数万亿美元日常交易的锚定资产。政府债务依然是全球金融体系中抵押品结构和基础设施的重要组成部分。
美股的强劲走势也对贬值交易的观点构成挑战——毕竟外国投资者仍需美元进行交易，即便特朗普政策带来不确定性，海外资金仍在持续买入美债。
“任何认为比特币和黄金能取代货币和债券的人都应保持清醒，”日本最大券商之一瑞穗证券驻东京首席策略师大森昭纪（Shoki Omori）表示。
大森认为市场目前只是在进行一场“动量交易”——越来越多投资者追逐看似安全的交易，而忽视了基本面。
彭博策略师马克·卡德摩尔（Mark Cudmore）表示，“‘贬值’一词似乎足以描述近期市场的剧烈波动。但既然我们为当前趋势贴上了这个标签，或许正说明市场情绪过于一致，接下来可能出现波动和调整。”
然而，投资者围绕货币贬值的讨论确实有其深层逻辑，即便最终只是理论探讨而未改变市场现实。
Eurizon SLJ Capital Ltd.策略师认为，由于央行在金融危机和疫情期间大幅降息并大举购债释放廉价资金，各国政府已对“赤字支出上瘾”。
“如果储备管理机构继续从美元乃至所有法定货币中撤出，黄金可能持续走强，”Eurizon策略师在报告中指出，“若央行黄金持有量接近美元储备规模，在其他条件不变的情况下，金价可能升至8500美元。为何不可能？”
在Andromeda Capital Management，阿尔贝托·加洛（Alberto Gallo）表示，随着债务上升和人口老龄化，“货币贬值进程”将加快，因为对政客而言，这比推动增长或实施紧缩更为简便。他认为央行有被卷入其中的风险。
“政策制定者正在探索货币改革的路径，无论是黄金储备重新估值、银行监管放松还是调整央行目标，”加洛在报告中指出，“最终结果可能是通胀根深蒂固、法定货币进一步贬值、长期利率上升以及无风险资产与风险资产呈现正相关。”
仅在美国，美联储通过高利率抑制增长以控制通胀的同时，特朗普却以减税政策反向操作财政——预计这将使本已近2万亿美元的赤字进一步扩大。美国政府问责局在2月警告，到2050年债务规模可能达到国内生产总值的两倍。
特朗普及其政府还在推动美联储降息，部分官员主张降息可降低政府融资成本，并通过试图罢免理事丽莎·库克（Lisa Cook）来挑战央行的独立性。不断升级的贸易战、美国政府停摆以及总统利用司法部打击政敌等行为，加深了人们对政治不稳定和政策不可预测性的担忧。
在法国，由于预算案推进受阻，总理塞巴斯蒂安·勒科尔尼（Sebastien Lecornu）成为该国两年内第五位辞职的总理，再次引发市场不安。最终他重新获得任命。
而在日本，随着高市早苗有望接任首相，执政数十年的联盟瓦解令前景更添不确定性。这位支持刺激政策的议员赢得党内领导选举，市场预期在通胀仍高于央行目标的情况下，日本加息步伐可能放缓。
在此背景下，一些市场观察者仍认为贬值交易仍有发展空间。
“这反映了全球格局的深层转变，可能意味着数字资产在当前环境下正成为更受信赖的价值储备方式，”伦敦XTB Ltd.研究总监凯瑟琳·布鲁克斯（Kathleen Brooks）表示，“我们认为这一趋势不会在短期内结束。”
