券商保驾护航，房企“去杠杆”能否实现软着陆？

房地产行业正在迎来救赎。

民营房企所遭遇的现金流危机，有望于 2022 年逐渐实现好转。一个名为 " 信用保护 " 的工具，正在重塑民营房企的债券融资形式，帮助民营房企一步步走出阴霾。

对中国经济而言，房地产承担着支柱性产业的角色。房地产行业的动荡，不利于国家经济的稳定和发展。民营房企 " 去杠杆 " 不应该是硬着陆，而更应该是软着陆。

为了实现民营房企的软着陆，由国家队提供的 " 信用保护 " 工具将发挥出重要作用。

一，贴身护航，民营房企开始软着陆的新时代

5 月 20 日晚，碧桂园地产发布公告称，公司正式完成 2022 年第一期公司债券 "22 碧地 01" 的簿记建档工作，同步完成公司债券簿记建档工作的还有龙湖地产和美的置业。

这是中国民营房企首次采用第三方 " 信用保护 " 机制发行企业债券，以提高投资者信心，重新激发房企在债券融资渠道上的投资积极性。为房企债券提供 " 信用保护 " 的企业为清一色的国家队，如中证金融、中信证券、国泰君安以及第一上海等券商。

碧桂园、龙湖地产和美的置业被选定为三家试点房企，随后又增加旭辉控股、新城控股和中梁地产等民营房企。

这是 2022 年以来，民营房企首次发债融资。这一系列动作都意味着，民营房企的债券融资渠道正在逐渐恢复。受此前华夏幸福、恒大、佳兆业以及世茂集团等，房企债券融资受到重大打击。投资者对房企债券投资信心大幅下滑，房企相关债券价格频频大跌，这对房企的债券发行造成重大挑战。

要想推进房企的债券重新发行，首先就要提振投资者信心。对今天的中国房地产行业而言，信心比黄金更重要。投资者没有信心，别说房企债券难卖，就连房子销售也止不住地接连下滑。

在 2022 年 1-4 月份，中国上市房企累计销售额遭遇断崖式下滑，跌幅均在 30% 以上。其中，中南建设和世茂集团销售额下滑幅度高达 69%，不可不谓之惨烈。

销售额的下滑直接影响的就是房企现金流的回笼，若是房企销售额持续萎靡，其结果是将有更多的房企陷入现金流危机之中。

5 月 12 日，融创集团发布公告称，无法支付 4 笔美元债的利息，合计 1.04 亿美元。孙宏斌竭尽全力地避免成为第二个中国恒大，但融创最终仍然陷入了美元债违约的困境。

当销售端萎靡不振的时候，融资端又迟迟无法恢复正常，这将对民营房企造成致命打击。

在这种情况下，" 信用保护 " 工具就显得尤为重要。

" 信用保护 " 工具直接分散了房企债券的风险，提高了房企债券的信用度。这是一种全新的房企债券发行方式，即：信用保护 + 债券发行。

房企发行债券，再由国家队券商为房企债券提供信用担保，为投资者注入一针强心剂，帮助房企走出融资困境的同时，又为投资者提供了一个双保险。

这对民营房企而言，是一种贴身保护。在恒大债务爆雷过程中，成千上万的投资者、供应商和业主遭遇严重损失，对社会经济造成了十分恶劣的影响。即便恒大的一部分楼盘可以由地方城投等国资来接盘，完成收尾工作，确保业主利益。这是一种事后保护，只能尽可能地减少社会经济损失，但对上下游产业链造成的相关损失仍然十分惨烈。

相比于事后保护，" 信用保护 " 工具所提供的则是事前保护。" 信用保护 " 工具的介入，能够筛选出优质的民营房企，提升民营房企融资能力，逐步恢复投资者信心，为房企实现软着陆保驾护航。

在碧桂园、龙湖地产和美的置业先行试点 " 债券发行 + 信用保护 " 这一融资模式后，我们可以相信，后续会有更多相对优质的民营房企加入进来。

逐步摆脱现金流危机，" 信用保护 " 工具正在帮助民营房企开启一个软着陆的新时代。

二，要警惕房企硬着陆的危害性

在房企硬着陆方面，恒大集团可谓是典型中的典型。

债务爆雷，房企 " 去杠杆 " 硬着陆所带来的危害是非常惨烈而深远的。

作为中国民营房企中的航母级企业——中国恒大，它的债务爆雷具有显著的 " 突发性 " 和 " 剧烈性 "。

2021 年 7 月，广发银行向法院申请冻结恒大 1.32 亿元资金，正式拉开了恒大现金流危机的序幕。尽管广发银行和恒大集团迅速和解，但随后，安徽、湖北、昆明、兰州等多个恒大项目，都遭到企业诉讼，或是要求恒大支付供应商欠款，或是要求收回恒大未施工地块。

自此，恒大危机正式显现。但这时，要扑灭恒大的火已经来不及了。许家印就像一个消防员，哪里起火，就去哪里灭火。但灭完一个火，恒大内部又燃起另一簇火，令许家印焦头烂额。

到 2021 年 9 月，恒大理财无法兑付，一下子彻底引爆了恒大债务危机。全国各地的恒大理财投资者涌向恒大各省分部和深圳总部，声讨血汗钱。这让恒大债务迅速恶化，受频繁的负面新闻影响，恒大楼盘销售几乎陷入停滞。

当第一张多米若骨牌被推倒的时候，恒大债务危机就再也拉不回来了。同时被牵连的则是千千万万的业主，买了恒大的房，迟迟交不了房，反而被恒大套牢。在恒大现金流危机中，被套住的不只是许家印，还有无数业主、供应商、投资者都被卷入其中，对社会稳定和国民经济造成了显著的伤害。

像国内知名的金螳螂、全筑以及欧派等家装公司，都因恒大债务爆雷而陷入三角债的泥潭之中，难以自拔，损失惨重。

恒大案例是一个惨痛的教训，是大型民营房企在 " 去杠杆 " 途中所硬着陆的一个惨痛教训。对民营房企而言，恒大式的硬着陆不可重蹈其覆辙。

引入券商的 " 信用保护 " 工具，一个重大理由就是，避免其他的大型民营房企成为中国恒大第二。民营房企既要 " 去杠杆 "，也要软着陆，才能最大限度地保护投资者、保护供应商、保护业主，进而保护中国房地产行业的稳定和发展。

在引入 " 信用保护 " 工具之前，由券商对房企财务状况进行审查和监督。在原来 " 高杠杆 " 时代，诸多民营房企蒙眼狂奔，而今，不再任由民营房企单飞。券商既是民营房企的债券信用保护者，也是监督者，二者相互陪跑，用一种更稳健、更安全的方式，推动民营房企逐步实现软着陆。

三，稳中求存，房地产没有春天

中国房地产行业已经告别高增长，进入存量时代。

在房地产的存量时代，房企已经不会再有高速增长的春天。

" 信用保护 " 工具在房企债券中的引入，其本质是一种托底行为。而且，企业债券本身就已经包含了企业信用。在企业信用之外，再引入券商的 " 信用保护 "，这本就说明了投资者对房企信用的不自信。券商和房企的双重信用绑定，为的是帮助房企恢复融资信心，避免房企排队陷入现金流危机。

可现金流所解决的是房企融资难的问题，而今，中国房企所面临的困局不只是融资难，还有库存大、销售难、购房者信心不足等多重问题。

这些问题不会因为 " 信用保护 " 的介入而消失，它所反映的是，中国房地产行业在过去 30 余年里积压下来的行业顽疾。同时，" 去杠杆 "、" 降负债 " 仍然是中国房企不可逃避的一道坎。

5 月 15 日，央行下调房贷利率 20 个点，降至 4.4%。5 月 20 日，央行再次下调 LPR15 个点，让房贷利率最低可降至 4.25%，对房地产释放出重大利好。其中，沈阳、大连、南京、郑州等城市，先后放开落户限制，取消限购，对房地产松绑。在短期内，这些重大政策利好，对提振房市有一定积极作用。

可是，从长期来看，中国城镇化率在 2021 年已经达到 64.72%，增长空间接近于顶部。根据国新办发布的数据显示，2019 年中国住房总量就达到了约 6.5 亿套，人均居住面积约 45 平米，远远超出了中国总人口的住房需求。

在 " 房住不炒 " 的政策下，房企高扩张已经不现实。精耕细作，稳中求存，将成为中国房地产行业的新常态。正如万科总裁郁亮喊出的那句：" 活下去 "，才是最重要的。

高增长的房地产春天，再也回不来了。

ZAKER 新闻出品

文 / 肖邦