美元在上周录得过去两个月以来最强劲的单周涨势——尽管许多人将其视为美元长期疲软趋势中的一次短暂反弹，特别是在美国利率即将下调的背景下。但这一曾一度失色的货币，其看多逻辑却意外地具备说服力。
近期美元的上涨主要受到日本政局波动引发日元大幅贬值的影响。若剔除这一特殊因素，美元的整体前景仍未显著改善。
美联储正在推进降息周期，而全球多数央行已放缓宽松步伐。值得注意的是，特朗普与财政部长贝森特已将“美元走弱”作为其经济政策的核心目标——旨在增强美国出口竞争力、缩减贸易赤字、推动制造业复兴。
再结合“去美元化”趋势（即各国为应对特朗普政府的政策不确定性，减少对美元资产的依赖），人们不禁要问：当前支撑美元走强的理由究竟何在？
渣打银行G10外汇研究主管史蒂文·英格兰德（Steven Englander）及其团队，是少数坚定认为“美元已触底反弹”的分析机构。他们预计，欧元兑美元汇率将在今年内从目前的1.16回落至1.12。
该观点建立在三个相互关联的判断之上：美国劳动生产率将持续增长、美国将在全球人工智能领域保持领先，以及美国实际利率仍将维持在相对高位。
这一分析框架具备一定说服力。
三大支撑逻辑
首先聚焦于生产率。
长期以来，美国经济展现出较强的活力与适应性，使其在劳动生产率方面领先于多数国家，而这一优势正有扩大的迹象。
根据经济合作与发展组织（OECD）最新发布的数据，2023年美国劳动生产率增长1.6%，远高于OECD成员国平均0.6%的增长水平，也显著优于欧元区当年0.9%的降幅。
进入2025年，这一趋势仍在延续：美国第二季度劳动生产率年化增长率达到3.3%，远超其他发达经济体。英格兰德团队预测，第三季度这一增速或将攀升至5.0%。
他们指出，劳动生产率的长期趋势可能迎来新的上升拐点，这在很大程度上归功于人工智能技术的逐步渗透。
尽管OECD指出，人工智能带来的“实质性生产率红利”尚未全面显现，但有理由相信，一旦红利释放，美国将占据最大份额。支持这一判断的依据包括：美国在人工智能领域的领先优势、雄厚的科研资源、相对宽松的监管环境，以及灵活的劳动力市场。
劳动生产率提升与人工智能领域的持续领先共同推动美国经济稳健增长——这对国际投资者而言具有较强吸引力，但这一逻辑似乎与特朗普政府“大幅压低利率”的政策诉求存在矛盾。
渣打团队在报告中指出：“人为压低实际利率可能会导致经济过热，尤其是在生产率提升、企业盈利改善已推动经济高速运行的情况下。”他们补充道，“我们高度怀疑，美国能否同时实现‘实际利率持续走低、美元走弱、劳动生产率强劲增长’这三个目标。”
经通胀调整后的美国政策利率，按全球标准来看仍处于高位；除非采取极端宽松的降息措施，否则这种局面短期内难以逆转。
美元面临的“利空”因素并非不可化解
但全球对“美国政策不确定性”的担忧，以及“人工智能与科技股是否已形成泡沫”的质疑，又该如何解读？路透分析师JamieMcGeever认为，这些担忧虽有一定道理，但并非不可化解。
首先，资本要流出美国，需要有更具吸引力的替代资产——而目前全球范围内可选的替代方案并不多。
正如上周日本局势所显示的那样，不仅美国在实施财政宽松政策（未来可能伴随货币宽松），其他经济体也在采取类似举措。日元兑欧元汇率已跌至历史低位，兑美元汇率也接近30年来的最低水平。全球多个货币都面临贬值压力，而非仅限于美元。
其次关于人工智能泡沫问题。考虑到科技股估值高企、股价快速上涨以及市场集中度上升，美国科技板块确实存在泡沫化风险。但与上世纪90年代互联网泡沫相比，当前的泡沫显然仍处于早期阶段。正如“美元微笑理论”提出者、Eurizon SLJ的斯蒂芬·詹（Stephen Jen）与若阿娜·弗雷雷（Joana Freire）上周五指出：“互联网泡沫2.0：我们仍处于山脚阶段。”
美国政策也可能构成潜在风险，例如特朗普频繁释放的关税威胁。但他过往的行为模式表明，若市场反应强烈，他未必会坚持原有立场。
因此，McGeever总结称，尽管“看空美元”仍是当前全球投资者的主流观点之一，但现实情况可能远比这一观点所反映的更为复杂。
