美元在上周录得两个月以来最强劲的单周涨势——尽管许多人倾向于将其视为长期贬值趋势中的短暂反弹，尤其是在美联储降息预期升温的背景下。但这一看似失色的货币，其看涨逻辑却意外地站得住脚。
美元的本轮上涨主要受到日本政局波动导致日元大幅走弱的影响。如果剔除这一外部因素，美元的整体走势仍未显现出明显改善。
当前美联储正处于降息周期，而全球多数主要央行已停止进一步宽松。更值得注意的是，特朗普政府与财政部长贝森特明确将“美元疲软”作为经济战略的重要方向，旨在推动出口增长、缩小贸易赤字，并助力制造业复苏。
结合“去美元化”的趋势（各国为应对特朗普政府政策不确定性而减少对美元资产的依赖），人们不禁要问：支撑美元走强的理由究竟来自哪里？
渣打银行G10外汇研究主管史蒂文·英格兰德（Steven Englander）及其团队是少数坚信“美元已经触底”的分析人士。他们预测，欧元兑美元汇率将在今年内由目前的1.16下探至1.12。
他们观点的三大核心依据是：美国生产率的持续增长、其在全球人工智能领域的主导地位，以及相对较高的实际利率水平。
这一分析框架具有一定的说服力。
三大支撑因素
首先，从生产率来看。
长期以来，美国经济的活力和适应性使其在生产率方面领先于大多数国家，目前这一优势有进一步扩大的迹象。
根据经合组织（OECD）最新发布的数据，2023年美国生产率增长了1.6%，远超OECD平均0.6%的增长水平，更明显优于欧元区当年下降0.9%的表现。
进入2025年后，这一趋势仍在延续：美国第二季度生产率年化增长率达到了3.3%，远超其他发达经济体。英格兰德团队预计，第三季度该指标可能进一步升至5.0%。
他们指出，长期生产率增长趋势可能出现向上的拐点，这在很大程度上归功于人工智能技术的发展。
尽管OECD认为人工智能带来的“显著生产率红利”尚未全面显现，但有理由相信，一旦红利释放，美国将占据最大份额。支持这一观点的因素包括：美国在人工智能领域的领先优势、强大的智力资本、较为宽松的监管环境，以及高度灵活的劳动力市场。
生产率的提升与人工智能领域的持续领先共同推动了经济的稳健增长——这对海外投资者而言无疑具有吸引力，但这一逻辑似乎与特朗普希望“大幅降息”的政策目标存在冲突。
渣打银行在报告中指出：“人为压低实际利率可能引发经济过热，特别是在生产率提升和盈利能力增强已经推动经济加速的情况下。”他们补充称，“我们高度怀疑，美国是否能够同时实现‘实际利率持续走低、美元疲软、生产率强劲增长’这三个目标。”
按全球标准衡量，美国经通胀调整后的政策利率仍处于较高水平；除非采取极端宽松的降息措施，否则短期内这一格局难以改变。
美元面临的“利空”并非无法应对
然而，全球市场对“美国政策不确定性”的担忧，以及“人工智能与科技巨头是否存在泡沫”的质疑，又该如何解释？路透社分析师JamieMcGeever认为，这些担忧确实存在，但并不意味着不可调和。
首先，资本要离开美国，需要有更具吸引力的替代资产——但目前投资者并未看到太多可行选项。
正如上周日本局势所显示的那样，其他国家也在采取宽松的财政政策（并可能伴随宽松的货币政策）。日元兑欧元汇率已跌至历史新低，兑美元汇率也接近30年来的低位。对“货币贬值”的担忧并非美元独有，而是普遍现象。
其次，关于人工智能泡沫的讨论。考虑到科技股的大幅上涨、估值偏高以及市场集中度上升，美国科技板块确实存在泡沫化风险。但与上世纪90年代的互联网泡沫相比，当前的泡沫显然还处于早期阶段。正如“美元微笑理论”创始人、Eurizon SLJ的斯蒂芬·詹（Stephen Jen）与若阿娜·弗雷雷（Joana Freire）在上周五所指出的：“互联网泡沫2.0：我们才刚刚起步。”
美国政策层面也可能构成阻力：例如特朗普频繁提及的关税威胁。但历史表明，当市场反应强烈时，特朗普往往会调整其立场。
因此，McGeever总结称，尽管“看空美元”仍是全球投资界的主流观点之一，但现实情况往往比表面看上去更为复杂。”
