美元在上周录得两个月来最强劲的周度涨幅——不少人可能将其视为美元长期疲软趋势中的短暂反弹，特别是在美国即将降息的预期下。然而，这种对美元的乐观判断却意外地站得住脚。
美元近期的升值很大程度上是由于日本政局变化导致日元大幅走弱。若剔除这一因素，美元的整体走势仍未见明显起色。
当前，美联储正在推进降息，而大多数其他主要央行则已停止进一步放宽货币政策。值得注意的是，特朗普与财政部长贝森特已将“削弱美元”作为其经济政策的重要目标——旨在提升出口竞争力、缩减贸易赤字，并重振制造业基础。
再加上全球范围内“去美元化”趋势的加剧（各国为应对特朗普政策不确定性而减少持有美元资产），人们不禁要问：支撑美元上涨的理由究竟在哪里？
渣打银行G10外汇研究主管史蒂文·英格兰德（Steven Englander）及其团队是少数坚定认为“美元已触底反弹”的分析师。他们预测，欧元兑美元汇率将在今年内由目前的1.16降至1.12。
他们的观点建立在三个紧密相关的前提之上：美国生产率持续增长、其在全球人工智能领域的领先地位，以及相对较高的实际利率水平。
这一分析框架具备较强的说服力。
三大支撑因素
首先聚焦于生产率。
长期以来，美国经济的活力和适应性使其在生产率方面领先于大多数国家，而当前这一优势可能正在扩大。
根据经济合作与发展组织（OECD）最新数据，2023年美国生产率增长1.6%，远高于OECD平均0.6%的水平，与欧元区当年0.9%的降幅形成鲜明对比。
进入2025年后，这一趋势仍在延续：美国第二季度生产率年化增长率达到3.3%，超过其他发达国家。英格兰德及其团队预测，第三季度该增速可能进一步上升至5.0%。
他们指出，趋势性生产率增长可能迎来拐点，这主要归功于人工智能技术的加速应用。
尽管OECD表示，人工智能带来的“显著生产率提升”尚未完全显现，但有理由相信，一旦释放，美国将在全球范围内占据最大收益份额。他们援引的依据包括：美国在人工智能领域的领先优势、强大的智力资本、相对宽松的监管环境，以及灵活的劳动力市场。
生产率提升与人工智能领域的持续优势共同推动了经济的稳健增长——这对海外投资者而言具有吸引力，但这一逻辑似乎与特朗普希望“压低利率”的政策目标相冲突。
渣打团队在报告中指出：“人为压低实际利率可能引发经济过热，尤其是在生产率提升和盈利能力改善已推动经济高速运行的背景下。”他们补充称，“我们高度怀疑美国能否同时实现‘实际利率持续走低、美元疲软、生产率强劲增长’这三个目标。”
经通胀调整后的美国政策利率，按全球标准来看仍处于较高水平；除非采取极端宽松的降息措施，否则这一格局短期内难以改变。
美元面临的“利空”并非无法化解
但全球对“美国政策不确定性”的担忧，以及“人工智能与科技巨头是最大泡沫”的质疑，又该如何看待？路透分析师JamieMcGeever认为，这些担忧虽然合理，但并非不可克服。
首先，资本若要流出美国，必须有更具吸引力的替代选项——而目前投资者并未发现太多可行选择。
正如上周日本局势所显示的那样，并非只有美国在实施宽松财政政策（且可能伴随宽松货币政策）。日元兑欧元汇率已跌至历史低点，日元兑美元汇率也接近过去30年的低位。对“货币贬值”的担忧影响的不只是美元，而是多个主要货币。
其次是关于人工智能泡沫的讨论。考虑到股价飙升、估值偏高以及市场集中度上升，美国科技板块确实存在泡沫迹象。但与上世纪90年代的互联网泡沫相比，当前泡沫仍处于早期阶段。正如“美元微笑理论”提出者、Eurizon SLJ的斯蒂芬·詹（Stephen Jen）与若阿娜·弗雷雷（Joana Freire）在上周五所指出的：“互联网泡沫2.0：我们仍在山脚营地。”
美国政策也可能成为阻力：例如特朗普频繁提及的关税威胁。但历史表明，若市场反应强烈，他往往会调整立场。
因此，McGeever认为，尽管“看空美元”仍是全球投资界的主流观点之一，但现实情况可能远比表面看起来复杂。
