2026年7月13日，东方证券发布的一份保险行业研究报告，为市场揭示了当前保险资金（简称“险资”）在资产配置上面临的核心挑战与策略转变。报告核心观点指出：长债仍是核心，但险资配置逻辑正从单纯的“拉长久期”转向更为精细化的“结构优化”。

低利率环境持续施压 险资投资收益承压

报告首先剖析了宏观环境对险资运作的直接影响。长期的低利率环境持续压低债券等固收资产的票息水平，同时也拉低了新增及再投资资金的预期收益率。对于依赖固定收益投资来实现长期负债匹配的保险公司而言，这是一个严峻的考验。

数据显示，2025年主要上市保险企业的净投资收益率普遍出现同比下降。这背后反映出一个关键趋势：存量高息资产（如前些年配置的较高收益率债券、非标资产等）正逐步到期，而新配置资产的收益率则不可避免地进入一个更低的区间，直接影响保险公司的利息收入。这意味着，单纯依靠寻找高息资产的传统模式已难以为继。

“拉久期”效用有限 结构优化成为新焦点

面对收益率下行，保险机构一个自然的应对策略是“拉长久期”，即配置期限更长的债券。报告通过静态测算指出，这一做法确实能够在一定程度上降低年度需要再投资的资金比例，从而延缓整体投资收益率中枢的下滑速度。然而，报告强调，拉长久期并不能完全消除低利率环境带来的冲击。它更像是一种“缓兵之计”，而非根本解决方案。

因此，东方证券的报告将焦点引向了更深层次的结构调整。报告认为，长债（特别是超长期国债和地方债）仍然是险资资产端的核心配置品种，但其配置逻辑正在发生深刻变化。决策的关键不再仅仅是“买长”，而是“如何更聪明地买长”。

三重维度构建新配置逻辑

报告提出了险资当前配置长债的三个核心考量维度，构成了从“拉久期”到“结构优化”的完整策略框架：

• 1. 久期匹配价值：这是保险资金运用的根本原则。保险负债（保单）期限长，要求资产端有相应期限的资产进行匹配，以规避利率风险和再投资风险。超长期债券（如30年期）在满足长久期负债匹配需求上具有不可替代的作用。
• 2. 票息覆盖价值：尽管利率走低，但报告指出，当前30年期国债和地方债的绝对收益率水平，仍然高于保险公司主要新增负债的成本（可以理解为新保单的预定利率或资金成本）。这意味着配置这些资产仍然能提供正的利差收益，具备基础的票息覆盖价值。
• 3. 期限补偿与择时配置：这是策略优化中最具技术性的部分。报告引入了一个关键指标——“30Y-10Y利差”。这个利差衡量的是30年期超长债相对于10年期国债所提供的额外收益补偿（即期限溢价）。报告观察到，自2025年以来，这一利差已从历史低位显著修复。利差扩大意味着市场为持有更长期限的债券提供了更丰厚的补偿。此时配置超长债，不仅能获得久期匹配，还能获取更优的期限补偿收益。这促使险资的配置逻辑从“为长久期而买”转向“在期限补偿有吸引力时积极配置”，即结合市场时机进行结构性优化。

对市场的影响与行业启示

这份研究报告的结论，对于理解保险行业的资产配置动向和债券市场结构具有明确的指示意义。

首先，它确认了保险资金作为债券市场，尤其是超长期债券市场“稳定器”和主要需求方的地位不会改变。负债端的长期性决定了其对长久期资产的刚性配置需求。

其次，报告揭示了险资投资行为正变得更加精细化和市场化。它们不再是被动地接受利率下行，而是通过分析期限利差等市场指标，主动寻找配置的“甜蜜点”，在满足资产负债匹配的前提下，力求提升组合的静态收益和骑乘收益（指随着债券临近到期，收益率下降带来的价格上升收益）。

最后，这种“结构优化”的趋势可能会影响债券市场的期限利差结构。险资在利差合意时段的集中配置行为，本身就会对利差产生影响，使得超长债的定价更充分地反映大型机构投资者的配置需求，而非仅仅是短期交易盘的情绪。

总而言之，东方证券的这份报告清晰地勾勒出在低利率新常态下，保险资金资产配置的演进路径：核心阵地仍在长久期债券，但战术打法已从简单的期限拉长，升级为综合考量绝对收益、期限补偿和市场时机的多维结构优化。这一转变，标志着保险资产管理正步入一个更专业、更精细的新阶段。

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