美元在上周录得两个月以来最强的周度涨幅——尽管很多人可能将其视为美元长期疲软趋势中的短暂反弹，尤其是在美联储即将降息的预期下。然而，这种看似失去光泽的货币背后，却隐藏着一些令人意外的看涨逻辑。
过去一周美元的走强，主要受到日本政局变化导致日元大幅走弱的影响。若剔除这一变量，美元整体走势仍未出现明显改善。
目前，美联储正推进降息，而多数其他主要央行已停止进一步宽松政策。此外，特朗普政府与财政部长贝森特已明确将“削弱美元”纳入其经济政策的核心目标，意在增强出口竞争力、缩减贸易赤字，并推动制造业回流。
再加上全球范围内“去美元化”趋势的讨论（各国为应对特朗普政策的不确定性而减少美元资产配置），人们不禁要问：支撑美元走强的理由究竟何在？
渣打银行G10外汇研究主管史蒂文·英格兰德（Steven Englander）及其团队是少数坚持认为“美元已经触底”的分析师。他们预测，欧元兑美元汇率将在未来几个月内从当前的1.16回落至1.12。
他们的判断基于三个相互关联的前提：美国生产率增长仍将强劲、美国在全球人工智能领域的主导地位持续巩固，以及实际利率水平保持相对高位。
这一逻辑具有一定的说服力。
三大支撑逻辑
首先，聚焦于生产率。
长期以来，美国经济的灵活性和创新力使其在劳动生产率方面领先于大多数国家，而目前这一优势有进一步扩大的迹象。
根据经济合作与发展组织（OECD）的最新数据，2023年美国劳动生产率同比增长1.6%，显著高于OECD整体0.6%的平均增速，也远高于欧元区当年0.9%的降幅。
进入2025年，这一趋势仍在延续：美国第二季度劳动生产率年化增长率达到3.3%，远超其他发达经济体。英格兰德团队预计，第三季度这一增速可能进一步上升至5.0%。
他们指出，长期生产率趋势可能迎来新的上升拐点，而人工智能的广泛应用将是关键驱动力。
尽管OECD表示，人工智能带来的“显著生产率提升”尚未全面显现，但有理由相信，一旦红利释放，美国将占据最大份额。支撑这一观点的因素包括：美国在人工智能领域的领先优势、强大的智力资本、相对灵活的监管环境，以及高度流动的劳动力市场。
生产率的提升与AI主导地位共同推动经济增长，这对国际投资者而言具有吸引力。但这一逻辑似乎与特朗普主张的“压低利率、削弱美元”的政策目标存在矛盾。
渣打团队在报告中指出：“人为压低实际利率可能会导致经济过热，尤其是在生产率提升和企业盈利改善已推动经济强劲增长的背景下。”他们补充说，“我们认为，美国很难同时实现‘实际利率持续走低、美元走弱、生产率强劲增长’这三个目标。”
当前，经通胀调整后的美国政策利率在全球范围内仍处于较高水平；除非采取极端宽松的降息措施，否则这一局面短期内难以改变。
美元面临的挑战并非不可化解
然而，全球对“美国政策不确定”的担忧，以及“科技股估值过高”的质疑，又该如何看待？路透分析师JamieMcGeever认为，这些担忧虽有道理，但并不构成不可克服的障碍。
首先，资本若要从美国市场流出，必须存在更具吸引力的替代选项——而目前来看，这样的替代选择并不多。
正如上周日本局势所显示的那样，不仅是美国在采取宽松财政政策（可能伴随货币政策宽松），日元兑欧元汇率已跌至历史低位，日元兑美元汇率也接近过去30年的低点。“货币贬值”风险并非美元独有，而是全球多个经济体面临的共同问题。
其次关于AI泡沫的质疑。考虑到科技股价格的飙升、估值水平的高企以及市场集中度的上升，美国科技板块确实存在泡沫化的风险。但与上世纪90年代的互联网泡沫相比，当前阶段更像是泡沫的早期。正如“美元微笑理论”创始人、Eurizon SLJ的斯蒂芬·詹（Stephen Jen）与若阿娜·弗雷雷（Joana Freire）在上周五所指出的那样：“互联网泡沫2.0：我们才刚刚到达山脚营地。”
美国政策也可能成为阻力因素，例如特朗普频繁提出的关税威胁。但历史经验表明，在市场强烈反应面前，特朗普往往会选择妥协。
因此，McGeever认为，尽管“看空美元”仍是全球投资界的主流观点之一，但现实情况可能远比表面复杂。
