政策制定者非常关注稳定币带来的风险。稳定币带来的风险主要包括影响公开市场操作，影响货币基础，削弱资本管制，消耗存款以及增加系统风险（Cœuré 2019）。在Facebook宣布打算推出自己的稳定币后，公众对该话题的关注度飙升。到目前为止，监管机构一直非常谨慎，初步谈判复杂而又冗长。
监管机构（图片来源于网络）
我们从不同的角度来审视这个问题，试图在满足业务需求的同时打消监管机构的疑虑（Somoza,Terracciano.2019）。具体来说，我们提出了一个监管框架，该框架利用稳定币的稳定特性将其绑定到类似ETF的结构中，并受益于其稳定特性（Cecchetti,Schoenholtz.2016）。到目前为止，稳定币发行商已经使用了许多不同的结构。没有行业标准，缺乏透明度，因此投资者往往很难直观地理解其中风险。
发行同名加密货币Tether集团的经验显示了稳定币可能引起的问题，突出了明确监管框架的重要性。Tether声称，它为其发行的每枚USDT存储保证金。2019年第一季度，该公司更新了其网站，称其储备中包括了向Tether关联公司和第三方提供的贷款。这显然是有问题的。它改变了USDT的风险状况，将其转变为混合债务工具。这造成了利益冲突，并暗示Tether可能需要银行执照才能操作。现在已有许多针对Tether提起的诉讼，包括集体诉讼。
相比之下，Facebook计划推出的加密货币Libra的结构类似于交易所交易基金（ETF），这应该有助于其保持稳定。Libra的白皮书（2019）解释了背后的经济机制。Libra基金会定义了一篮子资产，这些资产可以通过被称为授权经销商（AR）的特定中介机构交易成为Libra代币。授权经销商在市场上购买这些资产，并将其交给Libra基金会。资产转移到第三方托管机构，Libra发行新的代币并将其交付给经销商。零售商只能通过经销商购买Libra代币。相反，当市场对Libra需求减少时，经销商可以赎回Libra并换成一篮子资产。
经销商的套利机会：Libra代币价格高于一揽子价格时创建新代币，Libra代币价格低于一揽子价格时赎回代币。双向套利机会保证Libra价格保持接近一篮子资产的价格。对于任何熟悉ETF的人来说，这种机制似曾相识。创建-赎回机制是相同的，Libra授权的经销商就像ETF市场里的授权参与者一样运作。
Libra的关键创新是其二级市场和交易基础设施，这反过来为其通证化创造条件。零售商可以通过一种特殊的许可区块链来交换Libra代币，这样Libra就可以作为私人货币在商业交易和汇款中使用。上述的比较是有局限性的。首先，ETF独立于发行方，是独立的法律实体，而Libra的法律性质尚未明确。其次，Libra的收费结构与ETF行业标准存在显著差异。这些方面固然重要，但不影响我们讨论的经济实质。
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我们建议在类似于ETF的新型资产类别下监管稳定币。如果有一只动物看起来像鸭子，像鸭子一样游泳，像鸭子一样嘎嘎叫，那么它很可能就是鸭子。我们论点的重点在于稳定币具有类似于ETF的结构，ETF和Libra拥有相同的经济结构，这应该成为监管审查的基准，因为类似的风险也应以相同的方式进行监管（FINMA 2019）。
我们设想的法规应该将稳定币绑定到类似ETF的结构上，并提供充分支持，通证可兑换，有授权参与者的一级市场，第三方托管人以及基础货币篮子的充分披露。还应要求稳定币发行方与监管机构合作制定有序的清算计划。监管将使稳定币保荐人转变为特定类型的ETF保荐人，从而减少其商业模式的不确定性。此外，还需要进一步监管，方便零售商自由、轻松地交易代币。特别需要限制稳定币只将无风险的证券和存款纳入它们的货币篮子，以避免财务状况不成熟的零售商面临过高的金融风险。这样零售商才有可能将稳定币当作一种支付手段。
对于大多数数字货币，用户拥有自己的密钥。这使他们可以通过物理手段存储代币（比如存在U盘上）并匿名移动它们。显然，这会带来巨大的资本外逃风险，或者这些代币可能被用来支持犯罪活动。因此，我们建议规定用户始终经过认证机构（可能使用移动应用程序）操作其拥有代币。最后，当监管机构预计稳定币发行会产生重大影响时（Libra就是一个很好的例子），可能会逐步推出监管。保荐人和监管机构将事先达成协议，暂时限制一篮子货币的使用，例如选择较短的到期期限或提高存款比例。同样的事情在ETF行业早已发生。
像这样的新资产类别将有助于缓解政策制定者的紧张情绪。类似于ETF的稳定币不会创造新的货币基础，而且在普及之前不会对公开市场操作产生重大影响。这也有助于减轻对货币替代的担忧，因为任何稳定币交易都将有效地以其基础货币进行交易。例如，如果瑞典人将所有存款都转换为Libra，那么瑞典克朗的“Libra化”事实上是美元化或欧元化，前提是假定美元或欧元是篮子中的主要货币。但是请注意，瑞典人已经可以使用这些货币（Libra），而且美元化和欧元化都尚未发生。
我们可能会争辩说，这种（潜在的）高级技术可能会触发这一变化。但值得注意的是，Revolut，N26，Transferwire和许多其他公司已经允许用户用不同的货币进行即时、无摩擦的跨境交易，而且几乎不需要任何成本。除了网络外部性，很难想象稳定币平台会优越到引发大规模的货币替代。同样，如果大量银行存款被转换为稳定币，流动性也不会枯竭。稳定币必须在其投资组合中持有存款和高流动性资产，而这些资产将由其他金融机构保管。如果存款人决定将其帐户转移到另一家银行，或购买无风险证券，也会有类似的影响。因此，系统中的流动性分配可能不同，但流动性不会枯竭。
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上面所述瑞典的例子不太可能发生，因为我们有理由假设，发达国家的人在网上交易时，大多会使用稳定账户。他们不会突然对自有的存款和合同重新计价，因为这会面临汇率风险。
这意味着稳定币不会排斥传统的法定货币，实际上稳定币零售商通过不同的工具使用法币，并且像Libra一样，一次使用多个。。这可能会影响到全球贸易中结算货币的比例，尽管这种变化的幅度可能有限，至少在短期内是如此。
将稳定币视为一种新的ETF也将降低去中介化的风险，因为其法律结构将防止它们排挤传统银行。该系统可能变得更加以支付为中心（Brunnermeier et al.2019），但银行仍将与普通用户直接互动，因为它们能够提供一些如抵押贷款等需要牌照的服务，这是稳定币发行商无法提供的。而且，破产的风险可以忽略不计。ETF的结构意味着几乎不会发生挤兑（如果有的话），潜在的清算也不会产生任何重大问题，因为所有股票都将得到流动资产和存款的充分支持。
最后，用户只能通过识别自己的身份来访问他们的钱包，这消除了对匿名性的担忧。这将使政府能够防止犯罪活动，控制资本外逃、逃税和洗钱。目前在这方面对ETF的法律要求也将适用于稳定币。
我们认为，应对不确定性的最佳方法是不可知论地评估潜在机制，并将其映射到当前的监管框架中。Libra和ETF结构之间的相似之处表明，稳定币可以被视为ETF的特殊类别，而不是一种实际的货币。这种方法本身并不支持稳定币业务模型。相反，它遵循“相同风险，相同规则”的监管原则，创建了一个框架，在满足监管机构核心特征的同时减轻他们的担忧。该框架将减少稳定币的不确定性，限制系统风险，并允许创新蓬勃发展。
