很多个人投资者挑选基金时，往往只关注历史收益率、最大回撤、基金经理知名度等表层指标，却忽略了决定基金长期收益的核心底层逻辑——基金估值模型。基金估值模型是基金管理人投研体系的核心组成部分，是一套用来评估持仓标的（股票、债券、衍生品等）内在价值的量化+定性结合的测算框架，其测算逻辑、适用场景、参数设置的差异，会直接带来持仓结构的分化，最终体现在基金收益的天差地别上，理清基金估值模型如何影响收益，是普通基民提升选基胜率的核心必修课。
核心基础：什么是基金估值模型？
简单来说，基金估值模型就是基金经理判断“一只标的值不值得买、该买多少、什么时候卖”的决策标尺。不同类型的基金产品，对应使用的估值模型逻辑差异极大：主动权益类基金的估值模型更偏向定性与定量结合，会结合行业景气度、企业竞争力调整估值参数；固收类基金的估值模型主要围绕债券的信用评级、久期、票面利率测算内在价值，波动相对更小；指数增强、量化类基金的估值模型则以多因子量化框架为主，通过海量数据回测筛选估值性价比最高的标的组合。
值得注意的是，基金估值模型并不是一成不变的，成熟的基金管理人会根据市场环境、政策变化、行业逻辑迭代动态调整模型参数，但核心的估值逻辑会保持相对稳定，这也是同一位基金经理管理的产品长期风格保持一致的核心原因。
常见基金估值模型的分类及收益影响逻辑
当前市场上主流的基金估值模型主要分为三类，不同模型的收益特征、适配场景、风险等级差异明显，直接决定了基金在不同市场环境下的收益表现：
1. 相对估值模型：赛道风格收益分化的核心推手
相对估值模型是价值风格基金最常用的估值框架，核心是通过PE（市盈率）、PB（市净率）、PS（市销率）等估值指标，将标的当前估值与同行业可比公司、自身历史估值分位对标，判断当前价格是被低估还是高估。典型的如PB-ROE估值模型，会筛选PB低于行业均值、ROE（净资产收益率）高于行业均值的标的，认为这类标的估值性价比最高。
从收益影响来看，相对估值模型的基金在震荡市、熊市中的防御属性极强：2022年A股整体回撤超过20%的行情中，采用PB-ROE相对估值模型的价值型基金平均回撤仅为14.7%，远低于主动权益基金22.3%的平均回撤水平；2023-2024年红利风格行情中，采用相对估值模型的红利主题基金平均收益率达到21.5%，跑赢同期沪深300指数近30个百分点，核心原因就是这类模型提前筛选出了低估值、高分红的煤炭、银行、公用事业板块标的，避开了高估值成长板块的回撤。
但相对估值模型也有明显的局限性：如果行业基本面出现根本性变化，原有估值中枢会彻底失效，比如2021年教育行业“双减”政策落地后，原有PE估值分位的参考价值完全消失，部分采用相对估值模型低位抄底教育板块的基金出现了超过40%的净值回撤。
2. 绝对估值模型：长期超额收益的底层支撑
绝对估值模型的核心是DCF（现金流折现）模型，通过测算企业未来5-10年的自由现金流，按照一定的折现率折现成当前的内在价值，只要当前标的价格低于测算出的内在价值，就会买入持有，哪怕短期估值高于行业均值也不会轻易卖出。很多专注消费、医药、科技赛道的成长风格基金经理都采用这类估值模型。
从收益影响来看，绝对估值模型是牛市中成长风格基金跑出超额收益的核心：2019-2021年A股消费、医药牛市行情中，采用DCF绝对估值模型的成长风格基金平均收益率达到187%，远高于同期相对估值价值型基金92%的平均收益，核心原因就是这类模型不会因为标的短期PE过高就卖出，而是持有到企业业绩增长消化估值，吃到了龙头企业长期增长的红利。
这类模型的收益波动也更大：由于模型对未来增长率、折现率的参数假设非常敏感，一旦假设与实际情况出现偏差，就会出现大额亏损。比如部分重仓教育、互联网板块的成长基金，此前对相关企业的长期增长率假设达到15%以上，政策调整后企业增长率转为负值，测算出的内在价值直接腰斩，基金净值最大回撤超过50%。
3. 量化估值模型：指数增强类产品超额收益的来源
量化估值模型是量化基金、指数增强基金的核心收益来源，通常采用多因子估值框架，将PE、PB、PEG、ROE增速、波动率、动量等上百个因子赋予不同权重，给所有可投标的打分，筛选打分排名前10%-20%的标的构建组合，定期调仓替换打分下降的标的。
从收益影响来看，量化估值模型在结构化行情中的超额收益非常明显：2024年A股呈现明显的结构化行情，小盘股表现优于大盘股，中证500指数增强基金平均超额收益达到8.7%，部分头部量化产品的超额收益甚至超过15%，核心就是量化估值模型剔除了指数中估值过高、基本面恶化的标的，优先配置低估值、高盈利、高动量的小盘标的，跑赢了被动跟踪指数的产品。
这类模型的风险点在于因子失效：如果模型因子过度拟合历史行情，一旦市场风格切换，就会出现“量化失灵”的情况，比如2022年小盘股行情结束后，很多此前依赖小盘估值因子的量化基金连续多个季度超额收益为负，甚至跑输基准指数。
基金估值模型的适配性对收益的影响不可忽视
很多投资者误以为越复杂的估值模型收益越高，实际上估值模型本身没有优劣之分，只有和市场风格、产品定位、基金经理能力圈是否适配的区别，适配性直接决定了基金的收益表现。
比如在熊市、震荡市中，采用相对估值模型的价值型基金，会提前卖出估值高于历史分位的标的，配置低估值防御板块，回撤控制能力更强，收益稳定性更高；在牛市、成长风格行情中，采用绝对估值模型的成长型基金，不会因为短期估值过高就卖出核心标的，能够吃到企业长期增长的红利，收益弹性更大；在结构化分化明显、行业轮动快的行情中，采用量化估值模型的产品，能够通过高频调仓捕捉不同板块的估值修复机会，超额收益更明显。
普通投资者选基时，不能只看短期收益排名，还要看基金采用的估值模型是否和当前市场风格匹配，比如2021年追高买入收益翻倍的成长型基金的投资者，很多就是忽略了这类基金采用的绝对估值模型在熊市中的高波动属性，最终承受了超过40%的回撤。
普通投资者怎么通过估值模型选基提升收益？
对于没有专业金融背景的普通投资者来说，不需要完全搞懂估值模型的复杂测算逻辑，只需要掌握三个简单方法，就能通过判断基金的估值模型类型，提升选基胜率：
第一，查看基金定期报告的投资策略部分。基金的半年报、年报中都会明确写明基金经理的投研框架和估值逻辑，比如“本基金采用PB-ROE相对估值框架筛选低估值高盈利标的”，就属于价值风格的相对估值模型；“本基金通过DCF模型测算企业长期内在价值，精选成长赛道龙头”，就属于成长风格的绝对估值模型；“本基金采用多因子量化估值框架构建组合，追求稳定超额收益”，就属于量化估值模型。
第二，通过历史持仓判断估值模型类型。可以查看基金过去5个季度的前十大重仓股，计算重仓股的PE中位数：如果PE中位数长期低于20倍，基本属于相对估值的价值型基金；如果PE中位数长期高于40倍，基本属于绝对估值的成长型基金；如果持仓分散、单只标的占比不超过2%，且重仓股PE分布跨度大，基本属于量化估值模型的产品。
第三，根据自身风险承受能力和市场风格匹配估值模型。如果风险承受能力低，追求稳健收益，震荡市中优先选择相对估值的价值型基金；如果风险承受能力高，投资周期在3年以上，牛市或成长风格行情中可以配置绝对估值的成长型基金；如果市场结构化分化明显、行业轮动快，可以配置部分量化估值的指数增强产品。
常见疑问解答
Q：估值模型越复杂的基金，收益越高吗？
A：并不是，很多长期业绩优秀的主动基金经理，采用的估值模型逻辑非常简单，比如仅参考PE历史分位和ROE两个核心指标，反而长期收益更稳定。过度复杂的估值模型尤其是量化模型，如果因子过度拟合历史数据，反而容易在市场风格切换时失效，带来不必要的亏损。
Q：被动指数基金有没有用到估值模型？
A：普通被动指数基金的目标是完全复制指数走势，不会主动用估值模型调整持仓，但是Smart Beta指数基金（比如红利低波指数基金）、指数增强基金都会用到估值模型筛选成份股，这也是这类产品长期收益高于普通被动指数基金的核心原因。
Q：同一位基金经理管理的不同产品，用的估值模型是一样的吗？
A：大部分情况下是一致的，因为基金经理的投研框架是长期形成的，不会轻易变动。如果基金经理同时管理不同风格的产品，比如同时管理价值型和成长型基金，会分别采用相对估值和绝对估值两套模型，但核心的估值判断逻辑不会有太大差异。
Q：为什么同一类估值模型的基金，收益差距也很大？
A：即便是同一类估值模型，基金经理对参数的设置、定性调整的标准也有很大差异，比如同样用DCF模型，有的基金经理对未来增长率的假设是10%，有的是20%，对应的内在价值测算结果差异极大，最终带来持仓和收益的分化。
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